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【香港并購方案】全方位解讀香港證券市場(chǎng)的并購融資

并購(M&A)，即兼并(Mergers)和收購(Acquisitions)，是指一個(gè)企業(yè)購買(mǎi)其它企業(yè)全部或部分股權或資產(chǎn)，從而影響、控制其它企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，本質(zhì)上是公司在考慮自身發(fā)展戰略時(shí)作出的一項決策。

通過(guò)并購，企業(yè)規模得到擴大，能夠形成有效的規模效應，實(shí)現資源的充分利用和整合，降低成本，推動(dòng)社會(huì )資源的優(yōu)化配置，提高市場(chǎng)份額，提升行業(yè)戰略地位。同時(shí)公司的并購還為證券市場(chǎng)提供了激活題材，促進(jìn)了證券市場(chǎng)的深度發(fā)展。

隨著(zhù)香港經(jīng)濟的發(fā)展與繁榮，香港證券市場(chǎng)抓住了來(lái)自全球股市繁榮及內地經(jīng)濟持續強勁增長(cháng)所帶來(lái)的大量機遇，港股市場(chǎng)的并購活動(dòng)也進(jìn)入了一個(gè)繁盛時(shí)期。下圖為近五年來(lái)香港證券市場(chǎng)上市公司并購/私有化情況：

從中我們可以明顯看出，從2012年以來(lái)，香港證券市場(chǎng)上市公司并購數目逐年增加，到2016年，主板及創(chuàng )業(yè)板上市公司并購數量已經(jīng)達到了54次，并購市場(chǎng)資訊平臺Mergermarket今年年初發(fā)布的年度并購趨勢報告同樣顯示，截至2016年底，中企海外并購實(shí)現交易額總計2124億美元，同比漲幅高達143.8%。

的確，自滬港通、深港通開(kāi)通以來(lái)，港股市場(chǎng)本身已成為跨境并購的價(jià)值洼地，不少大行紛紛表示繼續看好港股跨境并購趨勢，而且在內地資本出境日趨從嚴的背景下，越來(lái)越多的跨境并購也會(huì )以香港作為基地，因此在本期專(zhuān)題，智通財經(jīng)將對香港證券市場(chǎng)的并購融資作出一個(gè)全方位的解讀。

并購種類(lèi)

香港證券市場(chǎng)上市公司的并購根據其目的的不同或涉及的產(chǎn)業(yè)組織特征，可以分為五種基本類(lèi)型：橫向并購、縱向并購、混合并購、買(mǎi)殼上市以及私有化下市。

香港市場(chǎng)上發(fā)生的橫、縱向大都是為了追求企業(yè)生產(chǎn)規模效益和協(xié)同效益，其中橫向并購是指同行業(yè)中兩家競爭性企業(yè)的合并，其目的在于迅速擴大生產(chǎn)規模、節約共同費用、消除競爭以及增加市場(chǎng)份額，形成規模效應。

近年來(lái)，由于全球性行業(yè)重組的趨勢加快，行業(yè)橫向并購的發(fā)展十分迅速，在香港上市公司的并購活動(dòng)中比例較高，例如2016年1月，海爾(01169)就以54億美元的價(jià)格收購了美國通用電氣的家電業(yè)務(wù)，近幾年來(lái)在海外并購方面表現最活躍的的復星集團，其旗下復星醫藥(02196)也在2016年7月斥資11億美元收購了印度制藥商Gland Pharma 86%的股權，這是中國企業(yè)收購印度企業(yè)規模最大的一筆交易。

縱向并購是指同一行業(yè)中上下游企業(yè)之間的并購，其目的在于實(shí)現市場(chǎng)整體范圍內的縱向一體化?？v向并購除了有擴大生產(chǎn)規模、節約共同費用的基本特性以外，還可以加速生產(chǎn)流程、縮短生產(chǎn)周期，以及加強企業(yè)對產(chǎn)業(yè)鏈的控制力。

此外，母公司向子公司注入資產(chǎn)也是香港市場(chǎng)上常見(jiàn)的收購活動(dòng)，企業(yè)通過(guò)向子公司注入資產(chǎn)，追求更高的規模效應，例如2016年8月，新世界發(fā)展(00017)宣布已經(jīng)完成對新世界中國的強制收購，隨后上市17年的新世界中國也正式在港交所除牌。

混合并購是發(fā)生在不同行業(yè)企業(yè)之間的并購，是指兩家業(yè)務(wù)性質(zhì)完全不同的企業(yè)之間的合并，其目的在于擴大企業(yè)自身的產(chǎn)業(yè)結構，積極參與占領(lǐng)其他行業(yè)的市場(chǎng)，為企業(yè)進(jìn)入其它行業(yè)提供了有力、便捷、低風(fēng)險的途徑。

混合并購的目的主要在于分散風(fēng)險，尋求范圍經(jīng)濟，實(shí)現企業(yè)的多元化發(fā)展。例如旗下已經(jīng)擁有海航實(shí)業(yè)(00521)、香港國際建投(00687)、航基股份(00357)、KTL(00442)及嘉耀控股(01626)等上市公司的“收購王”海航集團，又在2016年1月3日以3.2億港元入股東北電氣(00042)，持有其34.55%的H股。

買(mǎi)殼上市是指并購方以現金收購一家香港上市公司股東的股份并注入并購方的資產(chǎn)，或以并購方的資產(chǎn)及/或現金注入到這家香港上市公司換取新股份，這對于由于種種原因未能直接上市的公司是一種極其便利的途徑，近年來(lái)在港借殼上市也已成為了非常普遍的現象。

對于一家擬上市企業(yè)而言，能通過(guò)IPO上市當然是最好的，但IPO的程序以及對市場(chǎng)時(shí)機的掌握往往是很難克服的一個(gè)障礙，尤其對于內地企業(yè)而言，目前A股市場(chǎng)IPO排隊的企業(yè)已經(jīng)達到了幾百家，上市可謂是遙遙無(wú)期。

有需求就有市場(chǎng)，港股市場(chǎng)的殼價(jià)格也是水漲船高，智通財經(jīng)了解到，1997年一個(gè)殼價(jià)大約在6000萬(wàn)港元，而2011年上升到1.8億港元至2.5億港元，2016-2017年殼價(jià)更是躥升到6億港元左右，殼股誕生的“套路”也越來(lái)越多，關(guān)于港股市場(chǎng)的“殼概念”，智通財經(jīng)曾發(fā)表過(guò)一篇全面的分析文章《金礦還是地雷?一文看盡港股2016年新增“殼概念”》。

不過(guò)近兩年來(lái)，港交所開(kāi)始對香港市場(chǎng)“炒殼”的亂相采取嚴打政策，對借殼上市的監管力度也進(jìn)一步收緊，今年五月，港交所首次明確指出一創(chuàng )業(yè)板公司因“終止主營(yíng)業(yè)務(wù)后沒(méi)有足夠的新業(yè)務(wù)收入維持其上市地位”而對其停牌及啟動(dòng)除牌程序，對此智通財經(jīng)也有過(guò)相關(guān)報道：《港交所(00388)再出手!嚴防上市公司“養殼”》。

最后是私有化下市，這就很好理解了，簡(jiǎn)單地說(shuō)就是持有控制權的股東對上市公司其它股東的股權進(jìn)行收購，以取得公司100%的股權，然后取消公司的上市地位實(shí)現退市。據港交所統計資料，自2012年以來(lái)私有化下市的公司有以下14家：

公司進(jìn)行私有化下市主要有以下四個(gè)原因：上市公司股票流動(dòng)性差，股價(jià)長(cháng)期偏低，未能充分合理地反映上市公司的真實(shí)價(jià)值;上市公司股價(jià)長(cháng)期偏低，缺乏吸引力，在市場(chǎng)籌集資金有困難，維持上市的成本大于上市可以持續籌資帶來(lái)的收益;規避香港證券監管機構對上市公司的監管;最低公眾持股量未達到聯(lián)交所要求。

并購方式及流程

一般來(lái)說(shuō)，并購融資的方式按資金來(lái)源不同分為內部融資和外部融資，內部融資市值從公司內部籌措所需資金，但由于并購所需資金數額較大，這種方式具有很大的局限性，所以這里將著(zhù)重對外部融資進(jìn)行介紹。

外部融資即公司從外部籌集資金，主要有債務(wù)融資、股權融資和混合融資三種方式，債務(wù)融資的最大優(yōu)勢在于利息的減稅作用，但負債比例過(guò)大也會(huì )導致再融資成本升高，增加了企業(yè)破產(chǎn)的可能性。

公司并購融資中最常用的方式是股權融資，根據股票包含的權益不同可分為優(yōu)先股融資和普通股融資，而根據形式的不同又可分為發(fā)行新股和換股并購兩種形式，發(fā)行新股是指公司通過(guò)發(fā)行股票所得價(jià)款作為并購支付的手段;換股并購則是以公司股票本身作為并購的支付手段付給被并購方。

并購中最具代表性的混合融資工具包括可轉換債券以及認股權證，可轉換債券是一種具有購買(mǎi)股票期權的債券，持有者可以選擇將其兌換成股票，也可以到期后獲取本息，因此可以將其看作普通債權+轉股權。認股權證則是一種賦予持有者以某一預定價(jià)格購買(mǎi)證券的權利證書(shū)，這可以達到延期支付股利的目的，為公司提供額外的股本基礎。

由于并購的復雜性和可能面臨的失敗風(fēng)險，公司在采取具體的并購行動(dòng)前，須對目標公司的真實(shí)情況進(jìn)行調查研究，評估目標公司的價(jià)值，策劃籌資方案，選擇適當的并購方式，為并購提供可靠的依據。一般公司并購過(guò)程主要分為以下五個(gè)步驟：

香港證監會(huì )于2002年頒布了《公司收購、合并及股份回購守則》，上市公司及并購各參與方在進(jìn)行收購及并購事宜時(shí)必須予以遵守。證監會(huì )執行人員及聯(lián)交所審批人員會(huì )在評閱與申請有關(guān)材料后作出裁定，并最終以書(shū)面形式向當事人加以確認。

而在香港證券市場(chǎng)，并購活動(dòng)的具體操作主要通過(guò)中介機構來(lái)完成，上市公司需要委任財務(wù)顧問(wèn)并組織中介團隊共同參與并購活動(dòng)。中介團隊主要由財務(wù)顧問(wèn)、法律顧問(wèn)、會(huì )計師及資產(chǎn)評估師組成，財務(wù)顧問(wèn)一般由投資銀行出任，作為并購活動(dòng)的組織者，財務(wù)顧問(wèn)將統籌整個(gè)并購活動(dòng)的運行。
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